原标题：【资产管理】疫情下的资产管理业——一季度回顾及展望
一季度，我国遭遇新冠疫情，疫情已经在全球扩散，加大了金融市场波动性，提高了资管机构的展业难度。监管政策实现有保有压、有松有紧，资管业对外开放的节奏不变。随着资管新规的持续实施，资管机构发展的结构分化日渐突出，公募基金、保险资管、银行理财的优势将逐步释放。
监管政策回顾
一、监管政策分析
一季度，资管业务领域重点监管政策可谓有保有压、有收有放。以资管新规落地情况看，自银行理财、证券期货经营机构私募资管业务实施细则落地后，银保监会出台了保险资管业务资管新规实施细则，进一步放宽了保险资管资金端范围，借助保险机构的庞大客户群体，将有利于保险资管发展第三方资金管理，提升发展管理独立性。此外，2020年是资管新规最后一年，但是自2018年实施以来，有利于部分不合规业务规模较大，整改较为困难，诸如部分银行理财持有的非标资产规模大、期限长，可能很难在资管新规过渡期内完成；再如信托业务原有不合规的非标池进展整改、净值化的非标信托产品等问题都还没有解决，当然监管部门已开始加强融资类业务规模监控，可谓后续整改提供基础。加之，这两年我国经济内外部环境较为复杂，也得资管新规在实施节奏和监管尺度上所受到的掣肘较多，可能不得不延长过渡期。而对于过渡期延长方式和时间市场分歧较大，究竟是以每个区域、每个机构的个性化方案为主，还是以统一的方式为主，都存在不同声音。
表1：一季度重要监管制度
数据来源：根据互联网信息综合整理
监管也在从长远角度，推动资管行业需要除了资管新规以外的制度安排，诸如《关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见》，进一步明确了银行理财、信托等未来发展的目标和方向，诸如信托公司需要加大力度发展慈善信托、财富管理业务、服务信托等，银行理财可以进一步研发养老理财。此外，证监会公布了第三批公募基金投顾试点明显，目前的试点名单中包括了券商、公募基金、银行、公募基金代销机构，这有利于形成以客户为中心的财富管理，对于完善资管行业生态都有较为长远的积极意义。当然，培育投顾市场需要耐心，从海外经验看，毕竟投资习惯的转变、投顾服务质量和水平、监管规范等都会形成较大影响。
二、监管处罚分析
一季度，监管部门处罚力度仍不放松，凸显了合规经营的重要性。
银行理财方面，一季度监管部门对于银行理财业务的处罚主要还是涉及非标资产，诸如理财资金违规投向未上市房地产企业股权，被挪用于支付土地出让价款，理财投资非标不审慎等。这些都是理财业务的常见不合规领域，体现了监管部门持续加强理财资金非标投资的检查力度，需要银行加以重视。
信托公司方面，开年以来，不完全统计有三家信托公司受到监管处罚，涉及房地产业务、案件风险信息报送、通道业务合规性等方面，其中房地产业务、通道业务合规性均为近年监管重点，而且信保合作通道业务尤其值得高度重视，在去年信保合作新规后，监管已处罚了多家信托公司。
券商方面，不完全统计，监管部门给予两家券商资管业务不合规行为进行了行政处罚，主要涉及资管产品销售的客户适当性评价、信息披露及时性、销售人员承诺保本等方面，上述处罚不仅凸显了销售人员行为的不规范，也严重违反了资管新规及相关实施细则要求。
资管机构经营发展回顾
一、银行理财子公司
自去年首家银行理财子公司设立以来，还不足一年的时间，很多理财子公司仍处于产品体系建设、人员配置、投研能力建设的关键时期，疫情无疑对于这种紧锣密鼓的工作按下了暂停键，而且也会影响到资产端和资金端的发展，相比较而言资产端的影响更为突出。
疫情之下，监管部门传来了好消息，资管新规有望延期，这对于庞大的理财整改可能争取到更多时间，毕竟目前银行理财净值化率仅为35%左右，还有很长的路要走，而且基于市场化的投研能力、风控能力建设需要更多的时间。根据普益标准的调查显示，50%的被调查银行认为银行理财转型发展需要1-2年的时间才能实现，17%的被调查银行认为需要0.5-1年。对于转型的困难，被调查银行认为投研能力建设、投资者教育、系统建设等是最为突出的难题。总体而言，银行理财子公司不仅需要自身提升的方式加强能力建设，更需要通过并购重组等方式，加快外延式发展，这也是全球很多资管机构强化能力、加快成长的重要路径。去年末以来，银行理财子公司正在密切与部分外资资管机构的合作，有利于充分学习海外先进的经验，强化自身的市场竞争力，实现双赢局面。
疫情进一步加快了银行理财的数字化、智能化发展。由于设立不久，银行理财子公司基本以母行作为代销渠道，销售渠道较为单一。疫情的来临进一步限制了人流流动和现场购买理财的困难。疫情期间，各理财子公司相继推出了线上风险测评以及线上购买理财产品的遍历渠道，进一步打通了线上销售的通道，这有利于拓宽理财子公司的销售渠道，提升数字化、智能化发展水平，也会提升客户体验和满意度，缓解疫情对于资金端的影响。
当然，疫情对于经济生活的影响是广泛的，短期对于宏观经济增速具有较大的抑制作用，降低了市场风险偏好，加剧金融市场波动。银行理财子公司年初正在加快布局股市的关键时期，股市的波动将会影响到产品收益率，提升了对于银行理财子公司的风险控制能力和仓位管控能力。而在债券市场，随着对冲疫情冲击的宽松货币政策的实施，债券收益率加快下行，这会进一步提高固定收益类理财产品配置难度，尤其是在负债端成本相对平稳的情况下，需要理财子公司寻找更多方式，稳定住投资收益。
二、 信托公司
疫情对于信托公司的资产端的影响远大于资金端。从资金端看，这两年信托公司加快信息科技建设的步伐，这些努力在疫情期间释放了生产力，APP等各种线上销售渠道，帮助信托公司应对了疫情的冲击，销售保持相对平稳，而且复工后修复较快。从资产端看，一季度作为关键的项目储备时期，由于疫情的来临而打乱了节奏，更为关键的是，资产质量的担忧需要警惕。疫情对于宏观经济的冲击要比之前预期的大，实体经济的困境难度更大，部分融资主体可能面临短期流动性紧张情况，进而形成信用风险。同时，随着社会流动性的逐步充裕，企业融资渠道会增多，资产荒将更为明显，资产端定价会有明显下行，而资金端成本下行较慢，信托公司在基础产业等领域的信托报酬率会受到一定挤压。
疫情过后严监管来临。疫情即将结束，就在很多还在讨论房地产信托额度监管是否有望接触的时候，不仅等到了房地产信托额度监管仍将延续，而且还等来了监管部门对于融资类信托业务的规模管控。当然，2019年信托业年会上，监管部门已经就此监管方向有了通气，所以这些监管政策并不算超预期。只是在时间节点上，可能比预想的要快。融资类信托是信托公司目前最为重要的盈利来源，对于此类业务的管控，需要信托公司更加努力寻求转型发展，开辟新的业务领域。当然，可以看到，我国非标业务发展不管是从实体企业的需求，还是从中长期资金机构的配置需求，都是有一定空间。非标资管也是社会资金配置的一种重要渠道，这种模式不应该否定，在欧美国家，这种另类资管模式也是普遍接受，现在最为关键的是如何形成具有可持续商业模式的非标资管模式。从欧美情况看，非标资管具有组合投资、投资策略明确、精致化管理、风险管控信息透明、面向机构投资者募集资金的特点，未来我国非标信托或者融资类信托打破刚兑，满足资管新规要求，可以学习欧美经验，可以分两步走，第一步是针对面向个人投资者的产品，需要充分的组合管理，评估信托公司风险管控能力，达标的信托公司才能够发行此类产品；对于机构投资者依然可以采用单一项目方式。第二步，面向机构投资者的融资类业务也需要改造成为组合管理的净值化产品。
统一资管监管体系下，制度红利不复存在，能力比拼才是关键，信托公司更需要深入思考，自身的优势和核心能力，而抛除掉信托制度具有跨市场资产配置、信托服务无边界的过渡依赖，越是在完善的金融体制下，信托制度所面临的市场竞争越大，越需要明确的定位、专业性和专注性。
三、 公募基金
疫情下的行情犹如过山车。2019年的春季行情依然历历在目，可以说大干三个月基本吃饱一年。当2020年，投资者依然怀着这份冲动跑步入市的时候，似乎多个更多波折。国内新冠疫情给出了第一个打击，春节后沪深开盘首日大幅下挫，然而经历了两天的调整，开始持续翻红的节奏，投资者情绪并没有受到很多影响，反而对于国内股市充满了信心。在此情况下，公募基金发行不仅没有受到太多疫情影响，反而在其他资管产品受到发行影响的时候，公募基金发行市场迎来了小高潮。然而，随着疫情的全球蔓延，国内股市难以独善其身，跟随国际行情调整，之前一些热门的公募基金也都出现了短期浮亏，投资者近期投资热情明显下降。近期公募基金大佬纷纷献身，提出了股市走向的谨慎乐观看法，也在安慰投资者。不过，对于这种史诗级别的疫情，还是多一些敬畏和审慎，虽然疫情早晚会过去，股市早晚会涨上来，但是最重要的是大家都不知道股市的底在哪里？投资者所需要承受的投资浮亏痛苦有多大？
面对新玩家，竞争与合作共存，更多需要自我变革。公募基金的日子日渐不好过，不仅仅因为新设立公募基金公司增多，而且银行、外资机构等新玩家纷纷加入这个竞争队伍。银行理财子公司在固定收益类产品由于可以投资一定非标，尚有优势在，但是在权益投资明显需要时间历练；外资公募基金的实力要强于国内整体公募基金公司的水平，不过对于国内股市的把握以及投资者认可程度仍需要夯实。因此，在国内这个尚未开发的较庞大的资管市场里，短期看各自比较优势较为明显，合作明显大于竞争。因此，当前银行理财子公司在设立FOF、对于公募基金进行委托投资，说明双方合作基础仍很深厚。当然，面对新的市场竞争，与其期待对手有什么失误，不如早点自我变革，将主动权掌握在自己的手里，近期公募基金开始发行管理费挂钩投资业绩的公募基金产品，进一步强化与投资者利益的一致性，其实也是很好的探索。
公募基金投顾市场短期仍需要培育。公募基金投顾试点公布第三批入围机构，基金投顾具有长远意义，是资管市场的重要参与者，有利于强化投资者信心，提高投资者参与度，扩大市场需求。然而，短期可能不要抱有太大期望，毕竟发达国家中除了美国，其他国家发展的投顾业务相对一般，而且居民对于投资顾问的需要更多集中于一些复杂的金融规划问题，诸如国外有复杂的养老金管理规划需求等，而国内投资者本身就缺乏资产配置规划的习惯，尤其是付费的顾问服务。另一方面，服务定价也是一个重要方面，国外基金管理费本身已经处于较低水平，顾问服务定价也不高，国内试点要求的费率为不超过管理净资产的5%，如果加上公募基金的管理费等其他费用，能给客户创造多大的价值仍有待检验。
四、 券商资管
大集合改造收效不错。随着资管新规的落地，全券商还是逐步改造大集合，转变为公募基金。这是监管部门给予券商资管的有一个机遇，使得券商已经能够在私募、公募两大资管领域贯穿，形成不同发行模式、不同产品体系的发展模式。目前来看，中信证券等最先开始进行大集合改造的券商收效较好，在银行等销售渠道的推动下，以及市场行情积极的背景下，改造的公募基金发售获得了市场积极追捧和认购。当然，这些成功与券商自身的品牌、投研能力认可等都有很大关系。其他券商能否收到如此效果，更是打铁还需自身硬。当然，未来券商资管需要逐步明确自身的定位，发挥内部投研、投行、投资等方面的协同优势，提升主动管理能力，推动大类资产配置理念下的资管业务布局，才能在逐步激烈竞争的资管市场占有一席之地。
四、券商资管发行情况
券商资管发行不乐观，一季度总体发行116.77亿份额，同比下降72%，是近年来单季度发行份额最低的水平，主要还是受到了疫情的影响。从发行结构来看，股票型资管发行规模占比为7%，混合型资管发行占比为5%，债券型资管发行规模占比为85%，总体而言债券型资管发行量最大。
图七：券商资管发行情况
五、保险资管
根据保险资管协会统计数据，前两个月21家保险资管机构共计注册债权投资计划41只，合计规模为761.72亿元，其中基础设施债权投资计划28只，注册规模576.62亿元；不动产债权投资计划13只，注册规模185.10亿元。与去年同期相比，注册规模同比增长约50%，其中基础设施债权投资计划注册规模同比增速为77%，是带动注册规模增长的关键驱动力，也体现了保险资金作为长期资金，对于基础设施等长周期资产投资更加偏好。1-2月保险资管良好的注册数据并不能说明疫情对其发展没有影响，由于保险资管计划注册有一定审核期，因此可能疫情对于保险资管计划的影响将在后续的统计数据中逐步显现。
图八：保险资管注册情况
二季度展望
一是监管方面，随着抗击疫情逐步过渡到复工复产阶段，被疫情所打乱的监管政策落实可能会加快，诸如对于资管新规是否延期、央行去年10月征求意见的非标准化债权认定规则、银行现金类理财产品监管新规、信托公司资本管理办法等一系列新的监管政策可能逐步落地或者开始征求意见。
二是产品发行方面，展望二季度，全球疫情有可能在二季度末才会逐步进入拐点，因此二季度疫情的不确定性、全球经济的衰退程度等方面因素都可能促使金融市场波动仍会保持在较高的水平，投资者风险偏好会保持在中低。受此影响，部分权益投资类产品发行会有所放缓，而稳健型、低风险资管产品会得到更多客户的追捧。
三是机构发展方面，新开业的理财子公司逐步增多；外资资管机构进入国内市场的步伐会进一步加快，可能会颁发公募牌照给外资机构，公募机构新玩家进一步增多；在保险资管新规下，保险资管注册和发行有望加快，而且有望落地首批面向个人投资的资管产品。
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